鋅基本面向好，現(xiàn)貨供應(yīng)依然偏緊，下方支撐較強(qiáng)，前期我們判斷鋅價(jià)16000~17000元/噸區(qū)間震蕩主要理由是比價(jià)和升貼水的約束，以及缺乏進(jìn)一步利好的刺激。當(dāng)前，利好政策刺激出現(xiàn)，降息周期的開始將對地產(chǎn)和基建產(chǎn)生持續(xù)利好，企業(yè)融資成本的下降有助于制造業(yè)進(jìn)一步持續(xù)復(fù)蘇。因此，我們認(rèn)為鋅價(jià)料將進(jìn)一步上行。

需求好轉(zhuǎn)空間大

11月21日晚間，央行意外降息，刺激當(dāng)晚商品市場上揚(yáng)，內(nèi)外鋅價(jià)皆突破前兩周的整理平臺。雖然本周鋅價(jià)并沒有繼續(xù)大幅上行，但是我們認(rèn)為，由于降息周期的開始，鋅終端需求面臨的好轉(zhuǎn)空間將更大。降息周期的開始將對地產(chǎn)和基建產(chǎn)生持續(xù)利好，企業(yè)融資成本的下降有助于制造業(yè)進(jìn)一步持續(xù)復(fù)蘇。不過，對于需求的復(fù)蘇拉動作用將是逐漸產(chǎn)生作用而非一蹴而就，有助于鋅價(jià)的中長期上行。

下半年以來，我們曾對華東及華南下游企業(yè)進(jìn)行調(diào)研。調(diào)研顯示，今年華東地區(qū)的消費(fèi)依然穩(wěn)定增長。華南地區(qū)較弱，主要因資金緊張因素，華東地區(qū)地產(chǎn)相關(guān)鋅合金企業(yè)表現(xiàn)最弱，主要因地產(chǎn)行業(yè)的萎縮，而貨幣寬松政策的持續(xù)將對以上兩個方面皆產(chǎn)生利好。

從需求數(shù)據(jù)上看，今年鍍鋅產(chǎn)量和出口維持高速增長，1~10月我國鍍層板產(chǎn)量累計(jì)同比增長14.28%，1~10月鍍層板累計(jì)出口更是達(dá)到31.79%。相對于供應(yīng)放緩，今年國內(nèi)需求增速將大于供應(yīng)增速。

供應(yīng)仍維持偏緊

今年國內(nèi)精煉鋅市場幾大特征為：產(chǎn)量增速下降，顯性庫存大幅減少，貿(mào)易升水連續(xù)下滑，報(bào)關(guān)進(jìn)口量萎縮，出口大幅增加，滬鋅期限結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)為反向結(jié)構(gòu)，現(xiàn)貨升水高企。

期限結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)向，現(xiàn)貨升水高企：國內(nèi)鋅現(xiàn)貨升水自9月份以來大幅飆升，華東市場現(xiàn)貨升水最高曾達(dá)到450元/噸的歷史高位，目前依然維持在150~200元/噸上下。主要因現(xiàn)貨供應(yīng)緊張。以下幾點(diǎn)則解釋了今年現(xiàn)貨供應(yīng)緊張的原因。

產(chǎn)量增速下降：今年國內(nèi)鋅錠產(chǎn)出增速較去年明顯放緩，上半年月均產(chǎn)出44.5萬噸，三季度月均產(chǎn)出為50.3萬噸，10月產(chǎn)出51萬噸，1~10月累計(jì)產(chǎn)出同比增長4.35%，環(huán)保壓力及冶煉產(chǎn)能受限是產(chǎn)出增速放緩的主要原因。我們認(rèn)為四季度產(chǎn)出料與三季度持平。

顯性庫存大幅減少：國內(nèi)交易所庫存連續(xù)下滑，庫存由年初的24萬噸降至目前的10萬噸左右，11月合約交割后，期貨庫存已不到3萬噸。庫存下降主要因冶煉產(chǎn)出增速下降，比價(jià)較低所導(dǎo)致的大量庫存在保稅庫滯留，部分資金實(shí)力較為雄厚的貿(mào)易商有囤貨的可能，以及出口增加。

貿(mào)易升水連續(xù)下滑：去年底今年初，零單貿(mào)易升水高達(dá)190美元/噸，今年持續(xù)下滑目前僅為100美元/噸上下，主要源于進(jìn)口虧損以及融資貿(mào)易的收緊，進(jìn)口貿(mào)易尤為清淡，進(jìn)口貿(mào)易清淡導(dǎo)致了國內(nèi)貿(mào)易活躍。

報(bào)關(guān)進(jìn)口量萎縮：報(bào)關(guān)進(jìn)口量同樣源于進(jìn)口虧損，長單貿(mào)易進(jìn)入保稅庫并未報(bào)關(guān)進(jìn)口，導(dǎo)致今年保稅庫鋅錠量維持高位，四季度逐漸流出，部分報(bào)關(guān)進(jìn)口交貨，同時(shí)部分轉(zhuǎn)口至東南亞國家。

出口大幅增加：自6月份以來，我國精煉鋅出口大量增加，10月出口2.58萬噸，而同期進(jìn)口僅2.5萬噸，1~10月累計(jì)出口8.7萬噸。下半年鋅出口增加主要因國內(nèi)報(bào)關(guān)進(jìn)口虧損，以及青島港事件的影響，部分鋅轉(zhuǎn)向了馬來西亞、菲律賓等升水高于國內(nèi)的東南亞國家。

綜上，供應(yīng)方面，由于冶煉產(chǎn)能的繼續(xù)受限，以及凈進(jìn)口轉(zhuǎn)為凈出口的持續(xù)，國內(nèi)精煉鋅供應(yīng)料仍將維持偏緊的狀況，需求方面，降息周期的開始將對地產(chǎn)和基建產(chǎn)生持續(xù)利好，企業(yè)融資成本的下降有助于制造業(yè)進(jìn)一步持續(xù)復(fù)蘇，因此我們認(rèn)為鋅價(jià)將易漲難跌，有進(jìn)一步上行空間。