Tyrrell Levine / Kim Woodard

乍看上去，中國(guó)的并購(gòu)市場(chǎng)給人以一種摸不著頭腦的感覺(jué)：一些外國(guó)人趨之若鶩，興奮不已；而另一些外國(guó)人則郁悶得都快患上抑郁癥了。但再仔細(xì)一看，就可看出端倪來(lái)。樂(lè)觀派往往是正在以史無(wú)前例的大手筆收購(gòu)中國(guó)業(yè)務(wù)的投資者和高層管理者，中國(guó)業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略優(yōu)勢(shì)和投資回報(bào)讓他們怦然心動(dòng)。郁悶派則是在中國(guó)從事具體操作的并購(gòu)團(tuán)隊(duì)成員。

我們過(guò)一會(huì)兒再說(shuō)那些疲憊不堪的郁悶派，先說(shuō)說(shuō)好消息：中國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)正在飛速發(fā)展。從2002年起，并購(gòu)金額每年都在創(chuàng)下新高。普華永道(PricewaterhouseCoopers)透露，2005年中國(guó)境內(nèi)交易及外商并購(gòu)的金額為460億美元，海外并購(gòu)金額為70億美元，私人資本運(yùn)營(yíng)資金正在大舉登陸中國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)。普華永道一時(shí)間在上海和北京都無(wú)法招聘到足夠的并購(gòu)專(zhuān)業(yè)人員。

先前一些不甚明朗的相關(guān)法規(guī)得到明晰，這也推動(dòng)了市場(chǎng)的人氣。盡管不同的政府機(jī)構(gòu)對(duì)管轄范圍內(nèi)的并購(gòu)交易有著各自的管理?xiàng)l文，而且有時(shí)口徑不一，但這種局面正在好轉(zhuǎn)。例如，管理著多家國(guó)有企業(yè)的中國(guó)國(guó)有資產(chǎn)管理委員會(huì)(State-Owned Assets Supervision and Administration Commission, 簡(jiǎn)稱：國(guó)資委)在明確有關(guān)旗下管理資產(chǎn)的出售條例方面就做得不錯(cuò)。

一方面，中國(guó)政府在提防著外國(guó)投資者通過(guò)并購(gòu)可能控制國(guó)內(nèi)某些關(guān)鍵行業(yè)，但另一方面，中國(guó)政府也把國(guó)內(nèi)越來(lái)越多的產(chǎn)業(yè)向外資開(kāi)放并允許他們開(kāi)展并購(gòu)交易。這是因?yàn)橹袊?guó)政府面臨的迫切任務(wù)之一就是對(duì)國(guó)有企業(yè)進(jìn)行股份制改造，只對(duì)國(guó)防、能源等一些關(guān)系到國(guó)家核心利益的企業(yè)才保留完全的控制權(quán)。因此，每年約有4,000-5,000家國(guó)有企業(yè)進(jìn)行了企業(yè)改制，剩余的國(guó)有企業(yè)還有135,000家左右。中國(guó)政府認(rèn)為，并購(gòu)活動(dòng)是對(duì)國(guó)有企業(yè)進(jìn)行重組和股份制改造的重要手段。

對(duì)中國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)感到樂(lè)觀的其他原因還有：中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅速，但許多行業(yè)都猶如一盤(pán)散沙。隨著企業(yè)間為了追求規(guī)模效益而開(kāi)展并購(gòu)，行業(yè)的整合將帶來(lái)廣闊的并購(gòu)機(jī)遇。并購(gòu)大潮已經(jīng)在物流、零售等諸多行業(yè)展開(kāi)。對(duì)于外資而言，推動(dòng)他們從事并購(gòu)活動(dòng)的最主要因素或許是中國(guó)市場(chǎng)展現(xiàn)出來(lái)的魅力。并購(gòu)?fù)峭赓Y在中國(guó)建立低成本生產(chǎn)基地或擴(kuò)大中國(guó)市場(chǎng)占有率最省錢(qián)、最快捷的途徑。

興奮之余，還需要保持謹(jǐn)慎，因?yàn)椴①?gòu)交易很容易會(huì)被搞砸了。在簽訂意向書(shū)之后的磋商階段，中國(guó)仍有四分之三的潛在交易最終還是化為泡影了。相比之下，美國(guó)在簽訂意向書(shū)之后達(dá)成交易的成功率遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了50%。導(dǎo)致談判不歡而散的典型原因包括在出價(jià)上僵持不下、盡職調(diào)查過(guò)程中出現(xiàn)不愉快（如發(fā)現(xiàn)了隱藏的債務(wù)負(fù)擔(dān)）和無(wú)力解決員工的相關(guān)問(wèn)題。例如，一家國(guó)有企業(yè)可能要求至少三年內(nèi)不能裁員，對(duì)于一個(gè)希望減員增效的外國(guó)投資者而言，這是一個(gè)令人難以接受的要求。

此外，達(dá)成交易之后并購(gòu)雙方在整合過(guò)程中進(jìn)展不順的可能性也很大。這是因?yàn)閮杉夜菊归_(kāi)實(shí)際接觸時(shí)真正的難題才開(kāi)始顯現(xiàn)。即使是在同一文化背景和同一經(jīng)濟(jì)體制下，整合也并非易事。麥肯錫(McKinsey)和安永(Ernst & Young)的研究現(xiàn)實(shí)，半數(shù)以上的并購(gòu)交易損害了股東價(jià)值。

一家外國(guó)跨國(guó)企業(yè)試圖重組一家中國(guó)國(guó)有企業(yè)時(shí)將面臨的難度就可想而知了。中國(guó)國(guó)有企業(yè)在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中并不怎么強(qiáng)調(diào)合同制、績(jī)效獎(jiǎng)勵(lì)和利潤(rùn)目標(biāo)。可以想象，外國(guó)跨國(guó)公司的并購(gòu)隊(duì)伍一定是忙得焦頭爛額，一方面他們要負(fù)責(zé)公司在華業(yè)務(wù)的運(yùn)營(yíng)，另一方面還要應(yīng)付整合過(guò)程中遇到的文化、語(yǔ)言和經(jīng)營(yíng)理念上障礙。因此，并購(gòu)團(tuán)隊(duì)的成員往往心情壓抑也就不足為奇了。

這些障礙能否被克服？各種有關(guān)中國(guó)的并購(gòu)研究報(bào)告提出了不少建議。其中一些較好的建議有：

-組建一個(gè)由海外和中國(guó)本土的精英組成的收購(gòu)團(tuán)隊(duì)，讓他們有充裕的時(shí)間和資源去完成任務(wù)。收購(gòu)團(tuán)隊(duì)?wèi)?yīng)從收購(gòu)對(duì)象內(nèi)部尋求可以幫助他們完成整合工作的盟友。如果并購(gòu)雙方之前就有商業(yè)往來(lái)，那就最好了，因?yàn)檫@樣買(mǎi)家就有足夠的機(jī)會(huì)去評(píng)估賣(mài)家的管理層，并與其中的精英鞏固關(guān)系。

-留出時(shí)間對(duì)收購(gòu)對(duì)象進(jìn)行提前考察，確保收購(gòu)對(duì)象符合自己的發(fā)展戰(zhàn)略，然后在盡職調(diào)查階段要仔細(xì)審查，以消除潛在的隱患。

-對(duì)被收購(gòu)公司的員工表示尊重，特別是在重組過(guò)程中更要謹(jǐn)記這一點(diǎn)。指手畫(huà)腳的工作作風(fēng)在中國(guó)不大行得通。中國(guó)員工或許不會(huì)公開(kāi)反抗，但他們私下里會(huì)心生不滿，并會(huì)把這種情緒帶到日常工作之中。

-制定一個(gè)包括為重要管理人員和員工提供績(jī)效獎(jiǎng)勵(lì)等措施的重組方案。

但據(jù)我們所知，各種研究報(bào)告似乎忽略了另外一種選擇，而在這個(gè)選擇中要涉及到中國(guó)的民營(yíng)企業(yè)。我們并不是說(shuō)中國(guó)的民營(yíng)企業(yè)也會(huì)相互展開(kāi)可行的收購(gòu)，實(shí)際上他們目前還沒(méi)有發(fā)展到這個(gè)階段。但外商在中國(guó)開(kāi)展并購(gòu)時(shí)，作為合作伙伴，某些民營(yíng)企業(yè)可能給外商提供很大幫助。

中國(guó)民營(yíng)企業(yè)的崛起

阿里巴巴(Alibaba)、卓越(Joyo)等中國(guó)民營(yíng)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在過(guò)去幾年間的發(fā)展頗為引人注目，但中國(guó)的并購(gòu)交易大部分還是圍繞國(guó)有企業(yè)進(jìn)行的。這是因?yàn)閲?guó)有企業(yè)往往是很多行業(yè)的市場(chǎng)霸主。他們的資本實(shí)力最為雄厚，也最具規(guī)模效益。

但這種局面正在改變。在國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)持續(xù)疲軟、國(guó)家緊縮銀根（國(guó)有銀行不愿再向國(guó)有企業(yè)貸款）之際，有一批新的民營(yíng)企業(yè)正發(fā)展壯大，并與國(guó)有企業(yè)展開(kāi)競(jìng)爭(zhēng)。與國(guó)營(yíng)企業(yè)相比，中國(guó)民營(yíng)企業(yè)負(fù)債較低、生產(chǎn)率較高已不是什么新鮮事。但是當(dāng)刮目相看的是，這些民營(yíng)企業(yè)開(kāi)始從產(chǎn)品質(zhì)量、市場(chǎng)占有率等方面向國(guó)營(yíng)企業(yè)發(fā)出挑戰(zhàn)。零部件、水上設(shè)備、采礦機(jī)械等不少行業(yè)都出現(xiàn)了這種局面。

民營(yíng)企業(yè)挑戰(zhàn)國(guó)營(yíng)企業(yè)有時(shí)候會(huì)出現(xiàn)這樣的過(guò)程：國(guó)有企業(yè)的一位元老離職創(chuàng)辦了自己的企業(yè)，而且他的企業(yè)往往和這家國(guó)有企業(yè)處于同一個(gè)城市或地區(qū)。然后，這位元老開(kāi)始從老東家挖人，如經(jīng)營(yíng)和銷(xiāo)售方面的人才。再后來(lái)，這家民營(yíng)企業(yè)開(kāi)始復(fù)制國(guó)有企業(yè)的生產(chǎn)技術(shù)，并在銷(xiāo)售方面搶走國(guó)有企業(yè)的一些老客戶。民營(yíng)企業(yè)在員工退休金等社會(huì)福利方面斤斤計(jì)較，并且千方百計(jì)地降低成本，有的甚至不惜偷漏稅。與在國(guó)有企業(yè)上班不同，民營(yíng)企業(yè)的員工知道他們必須好好干活，否則就會(huì)受到老板的訓(xùn)斥。起初，民營(yíng)企業(yè)就像依附在國(guó)有企業(yè)身上的寄生蟲(chóng)，把國(guó)有企業(yè)的客戶中最在乎產(chǎn)品價(jià)格的那一批挖過(guò)來(lái)。隨著成本的降低，民營(yíng)企業(yè)的財(cái)力逐漸雄厚起來(lái)，可以對(duì)工廠進(jìn)行重大的技術(shù)改造。隨之，產(chǎn)品的質(zhì)量也得到了提高。不久之后，民營(yíng)企業(yè)在生產(chǎn)規(guī)模上也超過(guò)了國(guó)有企業(yè)，并開(kāi)始挑戰(zhàn)后者的市場(chǎng)霸主地位。

蒙牛乳業(yè)(Mengniu Dairy Group)堪稱是最耀眼的民營(yíng)企業(yè)之一。生根于內(nèi)蒙古自治區(qū)的蒙牛乳業(yè)現(xiàn)已發(fā)展成為中國(guó)乳制品的第二大生產(chǎn)商。1999年，在辭去伊利副總裁的職務(wù)后，牛根生用從親戚和朋友那里借來(lái)的100萬(wàn)美元?jiǎng)?chuàng)辦了蒙牛乳業(yè)，并立下了超過(guò)老東家、成為中國(guó)最大乳業(yè)集團(tuán)的宏愿。7年之后，通過(guò)果敢營(yíng)銷(xiāo)和科技不斷創(chuàng)新，蒙牛乳業(yè)的實(shí)力直追伊利。去年的年?duì)I業(yè)額達(dá)到近13億美元，與伊利的15億美元已相去不遠(yuǎn)。牛根生也成為了中國(guó)的風(fēng)云人物。

盡管羽翼尚未豐滿，但民營(yíng)企業(yè)的崛起已經(jīng)對(duì)中國(guó)的并購(gòu)市場(chǎng)產(chǎn)生了一些值得關(guān)注的影響。

目前為止，民營(yíng)企業(yè)尚難以成為收購(gòu)目標(biāo)。主要是因?yàn)槊駹I(yíng)企業(yè)主一般不愿出售自己的股權(quán)或放棄對(duì)企業(yè)的控制權(quán)。作為企業(yè)的締造者，他們希望把企業(yè)交給自己的子女。此外，總體來(lái)說(shuō)，民營(yíng)企業(yè)目前還處于模仿階段，尚不具備自主創(chuàng)新的能力，他們的產(chǎn)品生產(chǎn)尚處于模仿國(guó)營(yíng)企業(yè)的層面。這就意味著除了在一些最基礎(chǔ)的、科技含量很低的行業(yè)，民營(yíng)企業(yè)一般不會(huì)與跨國(guó)企業(yè)展開(kāi)正面碰撞。既然民營(yíng)企業(yè)不是跨國(guó)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手、現(xiàn)階段也不適合收購(gòu)，那么為何還要談?wù)撍麄?？原因有二：首先，民營(yíng)企業(yè)成長(zhǎng)迅速，將來(lái)或許會(huì)成長(zhǎng)為具有吸引力的投資對(duì)象。盡管負(fù)債偏低，但這些企業(yè)往往資金不足，愿意交出少數(shù)股股權(quán)來(lái)?yè)Q取資金。投資者不一定非要取得對(duì)民營(yíng)企業(yè)的控制權(quán)，他們需要的或許只是一定的影響力，如在董事會(huì)中有一席之地。戰(zhàn)略投資者還可以通過(guò)參股民營(yíng)企業(yè)供貨商來(lái)掌握關(guān)鍵的原材料?；蛘?，民營(yíng)企業(yè)在地方上具有一定的競(jìng)爭(zhēng)力，擁有強(qiáng)大的經(jīng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)和客戶群?？鐕?guó)企業(yè)向其注入資金和技術(shù)就可以使之成為在中國(guó)的生產(chǎn)基地。民營(yíng)企業(yè)的優(yōu)勢(shì)在于低成本、高效和知道如何在中國(guó)開(kāi)展經(jīng)營(yíng)?？鐕?guó)企業(yè)這樣做的主要弊端在于難以掌控民營(yíng)企業(yè)，而且難以將投資變現(xiàn)。

第二點(diǎn)原因，正如上文所言，民營(yíng)企業(yè)在外資重組國(guó)有企業(yè)時(shí)可以成為發(fā)揮重要作用的合作伙伴，特別是如果這家民營(yíng)企業(yè)本身就起源于被收購(gòu)的國(guó)營(yíng)企業(yè)的話。他們?cè)趪?guó)營(yíng)企業(yè)中擁有龐大的人際關(guān)系網(wǎng)。這意味著他們?cè)谡勁凶郎现绹?guó)營(yíng)企業(yè)的狀況到底如何。此外，民營(yíng)企業(yè)在評(píng)估國(guó)有企業(yè)的資產(chǎn)時(shí)更有發(fā)言權(quán)，并且可以找出隱藏的債務(wù)負(fù)擔(dān)。他們還可能和地方政府關(guān)系良好，使得交易更容易獲得政府的批準(zhǔn)。所有這一切都有利于順利達(dá)成交易。

更為重要的是，民營(yíng)企業(yè)在重組國(guó)有企業(yè)時(shí)可以發(fā)揮作用。民營(yíng)企業(yè)與國(guó)有企業(yè)之間不存在溝通障礙，而且也知道如果避免許多常見(jiàn)的文化沖突。從人力資源方面來(lái)看，他們還知道哪些管理人員最具才干，而那些人能力不足或者會(huì)給雙方的整合設(shè)置障礙。而且，他們還知道如何降低成本，因?yàn)樗麄円呀?jīng)是削減成本的專(zhuān)家了。他們能得到什么實(shí)惠？好處主要體現(xiàn)在有利于其增長(zhǎng)上。

當(dāng)然，制定出一個(gè)讓三方均能接受的協(xié)議并非易事。在這方面，并沒(méi)有多少現(xiàn)成的例子。一個(gè)方案是由三方共同出資組建一家新企業(yè)。另一個(gè)選擇是跨國(guó)企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)根據(jù)出資比例參股國(guó)營(yíng)企業(yè)。采取哪種方案要視具體情況而定。

當(dāng)然，在中國(guó)，任何新生事物都可能受到監(jiān)管部門(mén)的嚴(yán)格審查，但從親身經(jīng)歷來(lái)看，我們發(fā)現(xiàn)并沒(méi)有什么監(jiān)管障礙是無(wú)法逾越的。實(shí)際上，許多政府官員從內(nèi)心里希望看到跨國(guó)企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)聯(lián)手參與國(guó)營(yíng)企業(yè)的重組?？鐕?guó)企業(yè)可以提供資本、技術(shù)和國(guó)際銷(xiāo)售渠道，而民營(yíng)企業(yè)可以提供當(dāng)?shù)氐男畔⒑完P(guān)系網(wǎng)，以及嚴(yán)格的成本削減措施。二者聯(lián)手，一家機(jī)構(gòu)臃腫、缺乏活力的國(guó)營(yíng)企業(yè)煥發(fā)青春的可能性就更大了。

除了民營(yíng)企業(yè)的崛起之外，中國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)還有什么新氣象？首先，中國(guó)并購(gòu)活動(dòng)肯定會(huì)繼續(xù)增長(zhǎng)，但增速可能放緩。以交易價(jià)值而論，2005年就是一個(gè)難以逾越的高峰，至少今年不會(huì)超過(guò)2005年的水平。2005年，如果不含出售中國(guó)大型銀行戰(zhàn)略股份產(chǎn)生的120億美元交易金額，當(dāng)年的并購(gòu)金額與上年持平，不過(guò)交易數(shù)量增加了15%。

不過(guò)，隨著私人資本運(yùn)營(yíng)資金的涌入、監(jiān)管環(huán)境的改善、服務(wù)業(yè)等更多行業(yè)對(duì)外資開(kāi)放，并購(gòu)活動(dòng)應(yīng)該繼續(xù)增長(zhǎng)。推動(dòng)中國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)發(fā)展的原動(dòng)力源于以下幾個(gè)因素：可以獲得低成本的制造業(yè)產(chǎn)能和市場(chǎng)占有率；在一些四分五裂的行業(yè)中，企業(yè)正盼望擴(kuò)大規(guī)模；收購(gòu)戰(zhàn)略性資產(chǎn)和高速成長(zhǎng)的中國(guó)企業(yè)有望帶來(lái)豐厚回報(bào)。這些因素使得中國(guó)這個(gè)市場(chǎng)太具吸引力了，不容忽視。

（編者按：Tyrrell Levine是一位項(xiàng)目經(jīng)理，Kim Woodard是投資咨詢公司Javelin Investments的首席執(zhí)行長(zhǎng)，Javelin在北京和上海設(shè)有辦事處，專(zhuān)門(mén)從事并購(gòu)交易。）

（本文譯自《遠(yuǎn)東經(jīng)濟(jì)評(píng)論》）

來(lái)源：華爾街日?qǐng)?bào)