在國際原油大幅下跌、美聯(lián)儲貨幣緊縮和中國經(jīng)濟下行壓力“三座大山”壓境的情況下，銅等實物資產(chǎn)將繼續(xù)受到拋售。而非對稱降息對于實體經(jīng)濟的提振效果，特別是下游需求的提振有限。在供應(yīng)過剩的大背景下，唯有供需出現(xiàn)大幅度改善才能提振銅價。

筆者綜合統(tǒng)計前三季度產(chǎn)量發(fā)現(xiàn)，2014年1-9月份全球主要銅礦企業(yè)銅產(chǎn)出幾乎全部出現(xiàn)較大幅度的增產(chǎn)，必和必拓較去年同期增長2.5%，力拓銅產(chǎn)量較去年同期大幅增長15%，Southern Copper銅產(chǎn)量較去年同期大幅增長9.1%。究竟是什么原因?qū)е逻^剩并沒有在市場上得以顯現(xiàn)呢。筆者認為，中國銅冶煉產(chǎn)能暫時沒有跟上銅礦擴張的步伐，這可能是一個原因，但這并不能完全解釋中國銅月度產(chǎn)量逐月攀升，而國內(nèi)顯性庫存持續(xù)下降和現(xiàn)貨升水的現(xiàn)象。

通過對產(chǎn)出、進出口和庫存分析，這些銅很大可能被截留在貿(mào)易環(huán)節(jié)。從海外市場來看，投行和大型貿(mào)易商正成為銅市場主體的第三大力量。貿(mào)易融資、期現(xiàn)套利和倉儲業(yè)務(wù)正成為商品金融化之后的商品最大的創(chuàng)新業(yè)務(wù)，且盈利空間遠大于傳統(tǒng)的商品貿(mào)易。而近期美國參與院也向美國國會遞交了一份報告，報告顯示國際投行持有遠超過美聯(lián)儲規(guī)定的商品庫存限制，這些投行包括高盛、摩根大通、摩根斯坦利等。

而從國內(nèi)看，當前既有大型冶煉企業(yè)旗下的主要貿(mào)易商，如江銅貿(mào)易、江銅南方貿(mào)易、銅陵有色(000630,股吧)旗下的上海貿(mào)易公司；也有傳統(tǒng)大型進出口貿(mào)易商，如邁科國際、五礦集團等等。目前，尚無法獲得第一手數(shù)據(jù)來驗證這些貿(mào)易商的銅庫存情況，但是可以根據(jù)這些貿(mào)易商的資金成本判斷這些貿(mào)易商的庫存在增加。

通縮壓力陡增。最近市場的焦點，在于國際油價大幅下跌、中國宏觀政策趨于寬松的時代。然而，最大的風險卻是通縮壓力正全面壓境。一方面，在政治博弈、供應(yīng)過剩等因素主導下，OPEC并沒有通過減產(chǎn)來遏制國際油價的下跌，反而是為了市場份額而進行更加貼身的“肉搏”；另一方面，美國經(jīng)濟指標繼續(xù)向好，包括就業(yè)和通脹模型都顯示美聯(lián)儲有望在明年一季度提前加息，由此美元匯率和實際利率雙雙上漲。從經(jīng)濟層面來看，國際油價暴跌，使得石油美元大規(guī)模逆流，進入市場石油美元被抽離。而美聯(lián)儲停止資產(chǎn)購買計劃，其資產(chǎn)負債表也拐頭向下，美國央行逐步關(guān)停美元流動性的水龍頭。

非對稱降息難提振需求。年底需求處于冬季的淡季，大多數(shù)基建項目開工都很少，特別是北方的電力電網(wǎng)設(shè)施建設(shè)受到影響更大。盡管發(fā)改委在11月份還在繼續(xù)批準鐵路等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，但是真正要開工還需要等待明年春季。另外，受財政的制約，批準的鐵路項目資源來源還是個問題。