中國海關(guān)最新數(shù)據(jù)顯示，中國1月銅進(jìn)口量同比增長52%至53.6萬噸的紀(jì)錄高位。進(jìn)口量的意外大幅增長讓市場對“中國因素”推動的銅需求增長信心有所恢復(fù)，但仔細(xì)品味近期行業(yè)的基本面以及宏觀環(huán)境，“中國因素”已開始變味道。

近十多年來，中國對銅等大宗商品需求的快速增長成為影響大宗商品供求關(guān)系和價格的主導(dǎo)力量，“中國因素”因此而名揚天下。然而，不得不關(guān)注的一個事實是，自2011年以來，中國經(jīng)濟(jì)增速逐步放緩，全球貨幣政策走向差異化，“中國因素”的味道也在慢慢發(fā)生變化。

對銅市場而言，融資銅出現(xiàn)及盛行成為改變“中國因素”味道的一個重要力量。1月銅進(jìn)口數(shù)據(jù)的公布，也讓近期銅市場出現(xiàn)的疑團(tuán)逐步清晰。

2013年12月銅價逆市大漲，倫銅創(chuàng)下7460美元/噸的近7個月來新高。而當(dāng)時中國股市表現(xiàn)疲軟、橡膠和螺紋鋼等工業(yè)品均創(chuàng)下近期的新低。從銅自身的基本面來看，“中國因素”中的銅需求因素亦并沒有銅價所顯示的那么強(qiáng)勁。銅管需求的淡季不淡帶來的銅需求增長很大程度上被銅線桿需求的環(huán)比走弱抵消，需求與去年同期相比仍算不差。但在供應(yīng)同時也趨于增長的背景下，基于真實需求計量的供需均衡并不能支持銅價如此強(qiáng)勁上揚。

顯然，2014年1月銅價的回落對上述判斷提供了佐證，大量進(jìn)口銅在1月份到港入關(guān)給國內(nèi)銅市場帶來明顯的供應(yīng)壓力。1月中下旬上期所銅庫存突然大幅增加、1月21日國內(nèi)電銅現(xiàn)貨升貼水的大幅回落最終拖累銅價隨后大幅下跌，倫銅最低下跌至7016美元/噸，基本回吐2013年12月銅價逆市大漲的所有漲幅。

這不得不讓市場重新認(rèn)真品味“中國因素”的新味道。顯然，2013年下半年以來，以倫敦金屬交易所（LME）市場為代表的全球顯性銅庫存出現(xiàn)了大幅下降，其中LME銅庫存腰斬過半，LME現(xiàn)貨重返升水格局，“中國因素”仍是核心驅(qū)動力。但是，此時的“中國因素”與彼時的“中國因素”味道已不同。

融資銅很可能是解開謎底的關(guān)鍵。進(jìn)口融資銅操作盛行的核心邏輯是其資金成本的相對優(yōu)勢。2013年6月的“錢荒”無疑是再次點燃融資銅操作的導(dǎo)火索。加上當(dāng)時較好的比價條件，融資銅操作的資金成本相對優(yōu)勢體現(xiàn)得更加明顯。2013年年底，國內(nèi)資金面的再次緊張也能夠很好解釋1月份進(jìn)口銅數(shù)據(jù)大幅增長以及當(dāng)時出現(xiàn)的LME現(xiàn)貨升水的大幅走高。

顯然，當(dāng)融資銅加入“中國因素”隊伍，“中國因素”對全球銅市場及銅價的影響邏輯發(fā)生了明顯的變化。例如，本來國內(nèi)資金成本上升應(yīng)該會抑制中國的真實銅消費需求，使得中國的銅進(jìn)口需求下降。但目前的情況顯然是相反的，中國進(jìn)口需求反而因為資金成本的上升而增加。因此，學(xué)會品味“中國因素”的這種新變化，對于理解全球銅市場及銅價的波動至關(guān)重要。

因此，把握未來一段時間中國銅進(jìn)口量的變化，需要我們重點關(guān)注兩個東西：其一是融資銅操作的成本。其核心主要包括貿(mào)易融資購銅的資金成本和進(jìn)口價差損失；其二是貿(mào)易融資主體自身在國內(nèi)現(xiàn)有貨幣政策環(huán)境下的融資成本。

由于預(yù)計未來一段時間國內(nèi)流動性總體偏緊的格局難于改變，融資銅操作規(guī)?；?qū)⒏嗳Q于貿(mào)易融資購銅的資金成本和滬倫銅兩市的價差結(jié)構(gòu)。滬倫銅市場的價差結(jié)構(gòu)受前期進(jìn)口量的大量增長影響，國內(nèi)供需寬裕與國外供需偏緊格局將延續(xù)一段時間。除非國內(nèi)銅消費出現(xiàn)明顯超預(yù)期的情況或者由于宏觀預(yù)期惡化導(dǎo)致價格大幅下跌，不然滬倫銅市場的價差結(jié)構(gòu)在未來一段時間將增加融資銅操作的總成本，從而對融資銅操作規(guī)模形成抑制。貿(mào)易融資購銅的資金成本一定程度上取決于國外的資金成本變化以及我國對貿(mào)易融資的政策變化。